毛勇春

    近一時(shí)期以來(lái)，市場(chǎng)又再度出現(xiàn)公募基金產(chǎn)品被秒光的現(xiàn)象，基金持有重倉(cāng)股也成為市場(chǎng)研究和追捧的對(duì)象。表面上看似乎只要有賺錢效應(yīng)資金就會(huì)源源不斷地涌入，那賺錢效應(yīng)要持續(xù)靠的是什么？最終左右股票投資的又是什么？

    毫無(wú)疑問(wèn)，上市公司到資本市場(chǎng)是為了更好地通過(guò)產(chǎn)品與服務(wù)創(chuàng)造價(jià)值，從而在資本市場(chǎng)獲得期望的溢價(jià)，并且能夠形成良性循環(huán)。沒(méi)有人會(huì)說(shuō)市值跌進(jìn)凈資產(chǎn)是好事，而溢價(jià)能夠得到維持的過(guò)程與結(jié)果，就是市值協(xié)同內(nèi)在價(jià)值的過(guò)程與結(jié)果，反映市值是否有內(nèi)在價(jià)值支撐，于是溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)就成為每個(gè)上市公司的KPI指標(biāo)。

    溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)是上市公司市值累計(jì)增長(zhǎng)值與內(nèi)在價(jià)值累計(jì)增長(zhǎng)值之間的差值，可以是1年、3年、5年，甚至任意時(shí)期的數(shù)值比較。來(lái)看幾組統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。從2020年漲幅前10公司（除去上市不足半年的公司）溢價(jià)協(xié)同情況來(lái)看，大部分公司1年期溢價(jià)協(xié)同值都為正，且在合理區(qū)間，這表明市值增長(zhǎng)已經(jīng)很好地反映了內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)。年漲幅較好的股票的除了概念、行業(yè)風(fēng)口等疊加外，公司的內(nèi)在價(jià)值支撐也是必不可少的因素。但是，一些僅僅因?yàn)楦拍畛醋鞫倽q的公司，其市值增長(zhǎng)由于缺乏內(nèi)在價(jià)值支撐，短期可能表現(xiàn)較好，但是持續(xù)時(shí)間往往只有幾周而已，如果把時(shí)間拉長(zhǎng)1年左右觀察，其市值表現(xiàn)整體一般，有的甚至是下跌的。

    再?gòu)娜炕鸪謧}(cāng)市值排名前10的公司來(lái)看，所有公司的1年至10年期溢價(jià)協(xié)同值基本都為正，表明基金對(duì)于長(zhǎng)期可以獲得溢價(jià)的公司比較青睞，表明市場(chǎng)對(duì)這些公司長(zhǎng)期價(jià)值都是比較看好的。再?gòu)娜ツ陿I(yè)績(jī)排名前30的基金新進(jìn)重倉(cāng)股的持倉(cāng)來(lái)看，基金則更傾向于一些溢價(jià)協(xié)同值略為負(fù)的公司，這些公司本身質(zhì)地還比較好的，但溢價(jià)協(xié)同值為負(fù)，其市值增長(zhǎng)還沒(méi)有完全反映其內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)，說(shuō)明基金正在關(guān)注一批有內(nèi)在價(jià)值支撐但是股價(jià)尚未完全體現(xiàn)的公司，從這個(gè)角度來(lái)看，基金持倉(cāng)并不是盲目的。

    以外，通過(guò)統(tǒng)計(jì)分析還發(fā)現(xiàn)，1年、3年、5年、10年溢價(jià)協(xié)同值表現(xiàn)都好的上市公司，多數(shù)是長(zhǎng)牛股、明星股，也是業(yè)績(jī)好的基金的重倉(cāng)股，資金向溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)好的公司聚集完全符合資金追逐好公司與好股票結(jié)合的底層邏輯。但是反過(guò)來(lái)，溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)也會(huì)揭示那些股價(jià)脈沖式的題材股。統(tǒng)計(jì)表明，它們的溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)正常狀態(tài)不會(huì)超過(guò)1年。所以，股票投資是一個(gè)需要耐心的事，資金的連續(xù)交易會(huì)試出好公司、好行業(yè)、好賽道，好公司在好行業(yè)、好賽道上的良性循環(huán)式發(fā)展，最終構(gòu)成偉大公司。比如貴州茅臺(tái)，經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展及資本市場(chǎng)的博弈與遴選，現(xiàn)在成了消費(fèi)品、投資品、奢侈品三結(jié)合的業(yè)績(jī)股；而騰訊控股在強(qiáng)大的微信平臺(tái)上的疊加與裂變，已經(jīng)無(wú)可爭(zhēng)議地貼上了科技股與時(shí)代股的標(biāo)簽。在全球貨幣量化寬松的大背景下，這樣的公司受到資金追捧，有其合理的一面。

    對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，倒底是買好公司還是好股票？理論上誰(shuí)都認(rèn)為應(yīng)該是好公司與好股票的結(jié)合，最起碼首先應(yīng)該是買好公司，但實(shí)際上投資時(shí)很多人都是把它分開(kāi)的。許多人會(huì)認(rèn)為好公司短期內(nèi)并不能成為好股票，也有許多人認(rèn)為好股票只要讓自己現(xiàn)在能賺錢就行，并不在乎是否與對(duì)應(yīng)的公司脫節(jié)。然而，純粹資金追逐沒(méi)有意義，這種與投資背道而馳的做法，到頭來(lái)的結(jié)果往往事與愿違。

    市場(chǎng)會(huì)有起落、行業(yè)景氣會(huì)有變化、公司營(yíng)運(yùn)會(huì)有順利與波折，這些都會(huì)在公司市值上表現(xiàn)出來(lái)，或是短期或是中期。但是上市公司的市值能否與內(nèi)在價(jià)值協(xié)同是一個(gè)忠實(shí)的指標(biāo)，如果股票對(duì)應(yīng)的公司的溢價(jià)協(xié)同值已經(jīng)長(zhǎng)期走壞，企圖通過(guò)一個(gè)題材創(chuàng)造逆襲故事是徒勞無(wú)益的。所以，作為上市公司應(yīng)密切地關(guān)注自己長(zhǎng)、短期的溢價(jià)協(xié)同狀況，它反映著公司登陸資本市場(chǎng)的愿景、行為與結(jié)果。資本市場(chǎng)的投資者，也應(yīng)牢牢地盯住溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)，它是基于好公司與好股票相統(tǒng)一的指標(biāo)，這樣的長(zhǎng)期投資才是符合邏輯與常識(shí)的，其投資收益會(huì)也更長(zhǎng)久。

    我們應(yīng)該都會(huì)同意，市值曲線如果始終在內(nèi)在價(jià)值曲線之上，當(dāng)然說(shuō)明這家公司在資本市場(chǎng)獲得了溢價(jià)。反之，則說(shuō)明在資本市場(chǎng)上或有折價(jià)。如果這種之上與之下是行業(yè)的普遍現(xiàn)象，當(dāng)然表明資本市場(chǎng)對(duì)這些行業(yè)的青睞與漠視。上市公司與投資者都可以繼續(xù)尋找溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)正常、優(yōu)秀、不良背后的原因，從中發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

    如果認(rèn)同溢價(jià)協(xié)同指標(biāo)代表著上市公司的健康程度以及獲得溢價(jià)的能力，那么以上分析推論也就回答了是什么左右著股票投資的問(wèn)題。股票所對(duì)應(yīng)的公司在資本市場(chǎng)上獲得溢價(jià)的能力以及市場(chǎng)對(duì)其持續(xù)獲得溢價(jià)的預(yù)期左右著我們的股票投資。

    （作者系上海社會(huì)科學(xué)院市值管理研究中心執(zhí)行主任、上海融客投資管理有限公司董事長(zhǎng)）