最近，無論是對美元，還是對一籃子貨幣，人民幣匯率都跌到了2017年5月以來低位。業(yè)內人士認為，央行再次降準，確認穩(wěn)增長是當前貨幣政策更主要的關注點，但這并不是說不重視穩(wěn)匯率。此外，外匯管理仍存在底線思維，隨著匯率波動風險加大，預計相關宏觀審慎政策將繼續(xù)出臺，外匯逆周期調節(jié)料進一步加碼。

    降準釋放穩(wěn)增長信號

    10月15日，央行將實施今年第四次降準。在不少業(yè)內人士來看，此次降準進一步確認了一個判斷——當前貨幣政策更加關注穩(wěn)增長。

    今年以來，貨幣政策呈現(xiàn)邊際放松傾向，但在7月降準實施后，市場各方對后續(xù)貨幣政策的看法一度出現(xiàn)不小分歧。一部分觀點認為，貨幣政策繼續(xù)放松空間已有限，理由主要有二：一是銀行體系流動性已處于合理充裕水平，貨幣政策調控重心逐漸從寬貨幣轉向寬信用；二是4月以來人民幣匯率走弱，8月對美元匯率一度逼近“7”心理關口，在美聯(lián)儲穩(wěn)步加息背景下，人民幣貶值壓力逐漸構成國內貨幣政策放松的約束。

    應該說，在更加錯綜復雜的國際經濟金融形勢下，貨幣政策的確面臨平衡多種目標的挑戰(zhàn)，尤其是穩(wěn)增長與穩(wěn)匯率的目標沖突有所顯性化，孰輕？孰重？

    7日降準的消息似乎給出了答案。

    南京銀行研報稱，在經濟面臨內外壓力的背景下，央行再次降準，反映維護國內經濟增長的決心和定力。工銀國際研報亦稱，本次降準確認了當前貨幣政策根本思路——貨幣匹配經濟。

    業(yè)內人士指出，9月末美聯(lián)儲加息以來，人民銀行并未跟進，且在美國10年期國債收益率大舉上行之際，進一步實施定向降準，并擴大降準幅度至1個百分點。這一系列行動已表明，人民銀行決心維護貨幣政策獨立性。在當前經濟形勢下，匯率貶值對貨幣政策可能形成制約，但還不足以影響政策取向。

    匯率短期承壓

    短期來看，人民幣匯率依然承壓，且降準的實施可能進一步刺激匯率貶值預期。

    9月下旬以來，人民幣對美元匯率再度走弱，本周初跌破6.9元，7元關口被暴露在外。這背后，美元指數走強仍是主要原因。美元指數自9月21日以來漲幅已超2%，目前處在6月以來運行區(qū)間上沿附近。

    機構稱，雖然9月末美聯(lián)儲加息在意料之中，但美聯(lián)儲對年內再次加息的堅定和強勁的美國經濟表現(xiàn)，提振美元多頭信心。同時，諸多外部不確定因素加劇市場避險氛圍，依托強勢基本面，美元成為避險情緒的主要受益者。

    另有機構稱，在美元走強的情況下，即便中美利差保持穩(wěn)定，人民幣對美元亦有貶值壓力，更不用說中美市場利率還在“相向而行”。

    近期中美利差進一步收窄。受通脹、政策預期及供求關系等影響，近期美債收益率加速上行，10年期美國國債收益率已超3.2%，10月9日盤中一度升至3.255%，創(chuàng)下2011年5月以來新高。我國10年期國債收益率則徘徊在3.6%一線，兩者利差已縮窄至不足40BP，處于最近7年多低位。在短端，9月加息之后，美聯(lián)儲基金利率已升至2.18%左右，我國銀行間隔夜回購利率則在本周初降至2.5%以下，兩者利差只剩下約30BP。

    利率和匯率是貨幣的兩面。按照利率平價理論，利差變化會帶來貨幣對比價的變化。因降準可釋放較多低成本流動性，貨幣市場利率可能進一步下行，中美利差還有繼續(xù)收窄的可能，相應地，人民幣對美元貶值壓力可能繼續(xù)加大。

    在降準消息宣布次日，10月8日，在岸和離岸人民幣對美元均出現(xiàn)大幅下跌，前者一度下跌超過500個基點，后者一度下跌逾400個基點。

    穩(wěn)匯率料有新動作

    10月9日，人民幣對美元中間價連續(xù)第6日下調，設于6.9019元，是2017年5月12日以來首次跌破6.9元。9月28日，CFETS人民幣匯率指數最新報92.35，接近2017年5月低位。無論是對美元，還是對一籃子貨幣，人民幣匯率都已跌至一個階段性低位水平。而從市場反饋來看，當前客盤購匯意愿仍較強，如果美元繼續(xù)走強、中美利差繼續(xù)收窄，人民幣匯率恐仍將承壓，7元心理關口面臨考驗，穩(wěn)匯率重要性上升。

    業(yè)內人士表示，降準確認了穩(wěn)增長的重要性，但這并不是說貨幣當局不重視穩(wěn)匯率。相反，央行貨幣政策委員會日前召開的第三季度例會指出“在利率、匯率和國際收支等之間保持平衡”。央行有關負責人7日在談到降準時表示，將繼續(xù)采取必要措施，穩(wěn)定市場預期，保持外匯市場平穩(wěn)運行。

    分析人士稱，在穩(wěn)定利差進而托底匯率的猜想被證偽之后，短期來看，穩(wěn)定匯率將更加依靠加強宏觀審慎管理，隨著人民幣對美元迫近7元關口，后續(xù)外匯逆周期調節(jié)可能進一步加碼。

    從之前實踐和國外經驗來看，穩(wěn)定匯率的手段往往形成價格引導和資本管制在先，出售外匯儲備在后，最后動用利率手段的排序。業(yè)內人士認為，現(xiàn)階段，加強外匯交易、資本流動的宏觀審慎管理可能是穩(wěn)定匯率更及時和經濟的做法，然后是收緊離岸人民幣流動性。最近，人民幣中間價持續(xù)高于市場價，且跌幅往往低于上一日市場匯價跌幅，顯示逆周期因子在發(fā)揮過慮非理性波動的作用。同時，香港人民幣HIBOR上行跡象值得關注。若央行發(fā)行離岸央票，離岸人民幣流動性將進一步收緊，進而有助于穩(wěn)定人民幣匯率預期。

    長期來看，穩(wěn)匯率的關鍵要穩(wěn)經濟。從這一點來看，降準其實是通過容忍短期匯率波動，來提升長期匯率的穩(wěn)定性。工銀國際報告認為，未來伴隨中國經濟基本面的企穩(wěn)，人民幣匯率有望回歸至長期平穩(wěn)運行狀態(tài)。