周茂華

    7月以來，黃金呈現(xiàn)觸底反彈走勢，但倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格在1800美元附近盤整，本輪黃金走高邏輯是什么，接下來怎么走，黃金中長期還值得配置嗎？

    6月倫敦金價(jià)格由每盎司1899美元一路下滑至6月29日的1755美元低點(diǎn)，主要是美國5月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，美聯(lián)儲6月政策基調(diào)轉(zhuǎn)向鷹派，市場普遍預(yù)期在2023年之前至少加息兩次，今年年底前可能就會宣布縮減購債，推動(dòng)美元、美債收益率走高，削弱無息黃金資產(chǎn)的吸引力。市場對高通脹擔(dān)憂，主要是6月份美國公布的數(shù)據(jù)顯示，美國就業(yè)和消費(fèi)者信心穩(wěn)步改善，居民服務(wù)類消費(fèi)支出明顯增加，疊加夏季出行高峰期到來，推動(dòng)能源和商品價(jià)格走高，市場對美國經(jīng)濟(jì)過熱擔(dān)憂升溫。

    近兩個(gè)月，黃金走勢整體缺乏方向，黃金對投資者吸引力下降。一方面，美債收益率上升，導(dǎo)致黃金不生息資產(chǎn)吸引力下降；另一方面，黃金面臨的宏觀環(huán)境存在較大不確定性。數(shù)據(jù)顯示，德爾塔（Dleta）毒株蔓延增加美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇變數(shù)，疊加通脹超預(yù)期，美聯(lián)儲政策面臨“兩難”。截至目前，美國資源閑置仍嚴(yán)重，美聯(lián)儲希望提供低利率、寬松金融環(huán)境支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但通脹與房地產(chǎn)價(jià)格飆漲，可能令美國陷入更難治理的“滯脹”；同時(shí)，市場與美聯(lián)儲就“暫時(shí)通脹論”方面存在明顯分歧，市場走勢整體膠著。

    可以看出，黃金價(jià)格走勢與美債收益率、美元走勢具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)，背后反映的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景與美聯(lián)儲政策走向。展望下半年，黃金仍存在一定支撐，但預(yù)計(jì)黃金價(jià)格難以回到6月初高點(diǎn)。

    黃金價(jià)格上行受制約

    下半年利好黃金因素主要是變異毒株擴(kuò)散與美聯(lián)儲繼續(xù)維持低利率超寬松金融環(huán)境。近期公布數(shù)據(jù)顯示，美國就業(yè)市場改善步伐呈現(xiàn)趨緩跡象，密歇根消費(fèi)者信心放緩，市場擔(dān)憂隨著美國夏季出行高峰期過去和病毒新增病例強(qiáng)勁反彈，可能使得美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨緩；只要疫情尚未受控，美國資源閑置問題嚴(yán)重，美聯(lián)儲政策將繼續(xù)保持超寬松金融環(huán)境，抑制美債收益率及美元上升空間。

    但黃金價(jià)格上行也明顯受到制約。一是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚未轉(zhuǎn)向。盡管美國變異毒株感染人數(shù)明顯反彈，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程可能延長，但美國經(jīng)濟(jì)再度全面封鎖可能性低，大規(guī)模內(nèi)需支持政策仍有效果，加之疫苗接種面積擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢。

    二是美聯(lián)儲政策正常化方向未變。7月美聯(lián)儲政策會議內(nèi)容值得深究，一方面美聯(lián)儲認(rèn)為經(jīng)濟(jì)尚未達(dá)到“實(shí)質(zhì)性進(jìn)展”目標(biāo)，美聯(lián)儲更加注重“充分就業(yè)”，淡化通脹影響。美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，本次會議“沒有就縮債給出任何決定，也沒有考慮加息的時(shí)間”，市場解讀鴿派；但另一方面，美聯(lián)儲強(qiáng)調(diào)美國經(jīng)濟(jì)已朝著縮減量化寬松的目標(biāo)取得進(jìn)展，受疫情不利影響最嚴(yán)重的部門已出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)指標(biāo)繼續(xù)走強(qiáng)等。意味著美聯(lián)儲政策正常化大方向未變，只是美聯(lián)儲需要把握好節(jié)奏，避免美國金融環(huán)境過快緊縮風(fēng)險(xiǎn)，在促就業(yè)、穩(wěn)通脹和穩(wěn)預(yù)期之間取得平衡。

    三是美債收益率與美元下行空間有限。美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹壓力抬頭，美聯(lián)儲政策基調(diào)轉(zhuǎn)鷹，近期美債收益率急跌對風(fēng)險(xiǎn)事件已有較為充分定價(jià)，美債收益率進(jìn)一步下行空間很有限；同時(shí)，從歐美主要經(jīng)濟(jì)體看，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹表現(xiàn)明顯領(lǐng)先于歐元區(qū)等經(jīng)濟(jì)體，相應(yīng)歐洲央行等將以美聯(lián)儲馬首是瞻，內(nèi)外因素制約美元下行空間。

    四是實(shí)物黃金需求增加空間有限。從世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)看，疫情蔓延導(dǎo)致2020年實(shí)物黃金需求（首飾、工業(yè)科技和央行）大幅縮水34.9%至2029噸；盡管今年一季度黃金實(shí)物需求強(qiáng)勁反彈，但從目前全球疫苗接種進(jìn)展緩慢、疫苗分配不均衡和歐美經(jīng)濟(jì)解封等方面看，全球防疫形勢依然嚴(yán)峻，疫情將繼續(xù)影響全球?qū)嵨稂S金需求。

    預(yù)計(jì)下半年倫敦金價(jià)格在1700~1870美元附近運(yùn)行，且下半年全球宏觀經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境較為復(fù)雜，市場波動(dòng)偏大，投資操作難度較大。

    黃金長期配置價(jià)值不高

    黃金是否具有長期配置價(jià)值？關(guān)鍵還是看長期通脹走勢，從過去40年美國通脹與黃金價(jià)格走勢看，黃金資產(chǎn)具有一定抗通脹屬性。問題在于中長期全球可能仍將面臨一個(gè)低通脹環(huán)境，主要是本輪全球疫情沖擊，并未改變?nèi)蚪?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題，全球大規(guī)模財(cái)政貨幣政策干預(yù)實(shí)際上是深化了全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題，并且部分國家經(jīng)濟(jì)、公共衛(wèi)生問題政治化，實(shí)施單邊主義、保護(hù)主義，嚴(yán)重阻礙全球資源有效配置，需求不足仍將是中長期全球經(jīng)濟(jì)面臨的主要矛盾。至于本輪歐美通脹影響因素較為復(fù)雜，既有需求、供給因素，也有大宗商品價(jià)格與貨幣政策因素影響，但隨著疫苗推廣、疫情受控，生產(chǎn)供給瓶頸、短期強(qiáng)刺激政策等短期因素減弱，中期物價(jià)有望回落。另外，隨著全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常，歐美等央行政策將向“中性利率”回歸，持有黃金機(jī)會成本將隨之上升，畢竟目前歐美主要央行政策屬于非常態(tài)。