新版《證券法》已于日前公布，并將在2020年3月1日起實(shí)施。這次《證券法》的修改開(kāi)始于2014年，期間證券市場(chǎng)有過(guò)很大的波動(dòng)，環(huán)境條件也發(fā)生了極大的變化，在數(shù)易其稿后終于獲得全國(guó)人大常委會(huì)以的通過(guò)，殊屬不易。而其中有關(guān)全面實(shí)施注冊(cè)制的表述，更是引發(fā)了投資者的關(guān)注。

    條件降低擴(kuò)容加速？

    應(yīng)該說(shuō)，這次對(duì)于《證券法》的修改，其主要?jiǎng)訖C(jī)之一，就是要完善發(fā)行制度，將以往規(guī)定實(shí)施核準(zhǔn)制調(diào)整為注冊(cè)制。由于修改的時(shí)間比較長(zhǎng)，有關(guān)部門(mén)還曾經(jīng)兩度向全國(guó)人大提議，授權(quán)國(guó)務(wù)院在沒(méi)有修法的前提下進(jìn)行注冊(cè)制試點(diǎn)。上交所在2019年推出的科創(chuàng)板，就是進(jìn)行了注冊(cè)制的試點(diǎn)。近半年來(lái)的實(shí)踐表明，其效果還是不錯(cuò)的。于是，這次討論《證券法》修改時(shí)，就把全面實(shí)施注冊(cè)制作為最重要的一項(xiàng)內(nèi)容，并且明確寫(xiě)明，企業(yè)上市的主要條件之一是“連續(xù)經(jīng)營(yíng)”，而在過(guò)去則是“連續(xù)盈利”。

    有人也就因此提出，這樣一來(lái)是否意味著擴(kuò)容會(huì)大大加速呢？直觀地說(shuō)，這種可能的確是存在的。過(guò)去，主板市場(chǎng)只有連續(xù)三年盈利的公司才能夠上市，創(chuàng)業(yè)板稍微松一點(diǎn)，調(diào)整為連續(xù)兩年累計(jì)盈利1000萬(wàn)元，或最后一年盈利不低于500萬(wàn)元，總之盈利是一項(xiàng)硬指標(biāo)。現(xiàn)在改為“連續(xù)經(jīng)營(yíng)”，這也意味著一個(gè)硬性的制約性條件被取消了。無(wú)疑，在理論上這會(huì)大大增加符合上市條件的公司數(shù)量，自然的，股票的擴(kuò)容也就會(huì)加快。人們注意到，在本周一的時(shí)候，券商板塊走勢(shì)相對(duì)較強(qiáng)，這里可能的一個(gè)原因，就是有人認(rèn)為如果新股發(fā)行增加了，那么券商業(yè)務(wù)也會(huì)相應(yīng)增加，因此就應(yīng)該提高對(duì)它們的估值水平。

    條件更嚴(yán)擴(kuò)容難猛

    不過(guò)，話也要說(shuō)回來(lái)，這種推測(cè)雖然似乎也有邏輯支撐，但其實(shí)缺乏相應(yīng)的依據(jù)。原因在于，新的《證券法》在明確實(shí)施注冊(cè)制的前提下，還有相關(guān)的其他措施。舉例來(lái)說(shuō)，按注冊(cè)制要求，上市公司必須全面、完整、準(zhǔn)確地披露信息，并且把信息披露作為市場(chǎng)監(jiān)管、投資者保護(hù)的重點(diǎn)。這樣一來(lái)，擬上市公司就要把自己的情況問(wèn)題向整個(gè)市場(chǎng)作出披露，有關(guān)部門(mén)還會(huì)根據(jù)披露的情況進(jìn)行進(jìn)一步的多輪問(wèn)詢(xún)。無(wú)疑，不盈利沒(méi)有關(guān)系，但必須說(shuō)明為什么不盈利，在不盈利的情況下怎樣體現(xiàn)自己的價(jià)值，此時(shí)進(jìn)行投資又會(huì)發(fā)生什么樣的風(fēng)險(xiǎn)，如此等等，如果你上市公司對(duì)此回答語(yǔ)焉不詳，或者無(wú)法證明企業(yè)的價(jià)值，那么對(duì)不起，公司就難以獲準(zhǔn)發(fā)行上市，即便過(guò)會(huì)甚至完成了注冊(cè)，也很可能發(fā)行不成功、上市后大幅度低于發(fā)行價(jià)。顯然，這里是充分體現(xiàn)了市場(chǎng)化的作用，讓投資者自己來(lái)決定是否讓申請(qǐng)的企業(yè)發(fā)行上市，以及在什么時(shí)候、以什么價(jià)格發(fā)行多少數(shù)量。在這種市場(chǎng)手段的制約下，擴(kuò)容的節(jié)奏就不可能很快。

    另外，新版《證券法》還規(guī)定，如果企業(yè)欺詐上市，哪怕未成功，也會(huì)受到處罰，包括罰款200萬(wàn)元-2000萬(wàn)元。在過(guò)去，如果申報(bào)上市的企業(yè)被發(fā)現(xiàn)內(nèi)容不實(shí)，最多也就是讓其撤回材料，并沒(méi)有相應(yīng)的處罰，過(guò)半年后可以再次申報(bào)。因此，也就有那么一些企業(yè)敢于鋌而走險(xiǎn)，混過(guò)去最好，混不過(guò)去也沒(méi)有損失。現(xiàn)在情況不同了，被認(rèn)定是想欺詐上市的就要受處罰，這樣不但沒(méi)有絲毫犯罪收益，還有不菲的犯罪成本。在這樣的高壓下，恐怕想搞欺詐上市的人就少了，一些不那么具備條件的企業(yè)也會(huì)望而卻步，放棄上市的意圖。

    所以，在新版《證券法》得到全面而嚴(yán)格執(zhí)行的情況下，擴(kuò)容不會(huì)猛烈加速，仍然會(huì)維系在一個(gè)正常的水平。當(dāng)然，在這里發(fā)揮關(guān)鍵作用的是市場(chǎng)了，如果市場(chǎng)活躍，那么擴(kuò)容節(jié)奏就有可能會(huì)快一些，因?yàn)橥顿Y者的風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，一些較為一般的企業(yè)也容易發(fā)行上市。而市場(chǎng)比較沉悶的話，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，報(bào)高價(jià)買(mǎi)新股的自然就少，擴(kuò)容也就會(huì)慢下來(lái)。

    在某種意義上，新版《證券法》是為新股的常態(tài)化發(fā)行提供了條件，而不會(huì)對(duì)擴(kuò)容的速度帶來(lái)直接的影響。至于券商股因此而上漲，那只能認(rèn)為是市場(chǎng)的一種過(guò)度反應(yīng)。